Sumari
CVR Partners és un joc de valor convincent, que es beneficia de l’augment dels preus dels fertilitzants i els riscos geopolítics que afecten el subministrament europeu de gas natural.
UAN ofereix un fort rendiment de dividends del 10%, operacions estables i una baixa correlació amb el mercat més ampli, cosa que la converteix en una tanca de cartera atractiva.
Les tensions geopolítiques a l'Orient Mitjà, sobretot al voltant de l'estret de Hormuz, podrien desencadenar un augment dels preus europeus del gas, millorant l'economia dels fertilitzants per als productors nord -americans.
Fins i tot sense un augment de preus, Uan es manté infravalorat amb una cobertura sòlida de fluxos d’efectiu, demanda estable i deute manejable, donant suport a una crida d’inversions a llarg termini.
Muhammad Gunawansyah\/Istock a través de Getty Images
Després de ser sotmès durant més de dos anys, el mercat de fertilitzants torna a escalfar -se. L’índex de preus de fertilitzants ha augmentat al voltant del 13% durant l’últim any. L’índex encara està molt per sota dels seus màxims 2022, però probablement s’ha passat un punt d’inflexió clau. Els populars socis CVR de CVR (NYSE: UAN) estan molt correlacionats amb l’índex de preus d’adobs, augmentant aproximadament un 18% any a les expectatives de millora dels seus EPS:
Dades de Ycharts
La possibilitat d’un rebot en els preus dels fertilitzants millora les perspectives de benefici del CVR. El cost dels fertilitzants està molt sotmès a condicions econòmiques i comercials entre els Estats Units i Europa. En general, la producció de fertilitzants consumeix grans quantitats de gas natural. Els preus més elevats del gas augmenten els costos de producció, que normalment són més elevats a Europa que als Estats Units, a causa de la dificultat d’Europa de substituir les canonades russes perdudes. Com a tal, quan els preus del gas natural augmenten fins a un major grau a Europa que als Estats Units, la producció europea de fertilitzants disminueix i les exportacions nord -americanes a Europa augmenten, augmentant els preus i els beneficis dels productors nord -americans com els socis de CVR.
Dit això, els socis de CVR també es veuen afectats per altres factors econòmics com el comerç amb la Xina, les sancions sobre els gegants d’exportació d’adobs Rússia i Bielorússia, i generalment reduïen les condicions comercials mundials a l’Orient Mitjà. Els socis de CVR també es beneficien d’un dòlar nord -americà més feble, ja que això disminueix els costos d’importació per als compradors europeus, millorant la demanda d’exportació.
Històricament he tingut una visió alcista sobre els socis del CVR. El vaig cobrir el 2022, esperant escassetat continuada a causa dels preus més elevats del gas natural. La meva perspectiva no va resultar correcta, principalment a causa de la disminució del consum europeu de gas natural resultant del clima hivern anormalment càlid, així com la millora del subministrament natural derivat de preus més elevats. Malgrat que la UAN cau un 25% en valor des de llavors, el seu rendiment total, que inclou dividends reinvertits, és del 14%. Al meu parer, això posa de manifest el fet que Uan és una oportunitat de valor independentment de les condicions del mercat de fertilitzants.
El preu del gas natural d’Europa es manté molt per sota dels 2022 nivells. No obstant això, amb les exportacions Qatari que compensen una part de les exportacions russes perdudes, i Qatar està molt sotmès al factor de risc de Hormuz, hi ha certa preocupació perquè els riscos geopolítics puguin desencadenar una altra escassetat de gas natural a Europa. Si és així, podem esperar que UAN augmenti de valor a mesura que es preveu que la producció d’adobs d’Europa disminueixi.
La geopolítica desencadena els preus dels fertilitzants
El preu dels fertilitzants va augmentar el 2021, va augmentar el 2022 després que la guerra de Rússia-Ukraïna comencés i s'ha mantingut al voltant de 2021 nivells des que es va invertir la pujada del preu. Veig dues causes arrels: una, l’augment general dels costos energètics i les mancances de subministrament en curs creades el 2020. El segon factor és geopolític, que afecta el gas natural, l’amoníac i el subministrament de potassa, creant un desequilibri de preus que afavoreix els exportadors de fertilitzants nord -americans.
La bretxa de preus entre el gas natural de la UE i el gas natural dels Estats Units és una de les causes més directes de l’augment dels preus dels fertilitzants. El gas natural és la matèria primera per a l'amoníac, que compta amb el voltant de 70-90% dels costos de producció. El 2022, quan el gas natural va augmentar per sobre dels 100 dòlars\/MMBtu, es va reduir el 70% de la producció europea d'amoníac. Des de llavors, el Spike s'ha invertit, arrossegant fertilitzants amb ell. Tanmateix, els preus d’importació de gas natural d’Europa es van establir a un nivell crònicament superior en comparació amb els dels Estats Units. Vegeu a continuació:
Dades de Ycharts
L’escassetat de gas natural d’Europa va acabar amb unes condicions meteorològiques de l’hemisferi nord millorades a l’Hivern 2022-2023, que fa temors que els inventaris europeus de gas natural es redueixen. Des de llavors, Europa ha augmentat les importacions dels Estats Units, Noruega, Qatar i altres per tenir en compte la possibilitat de disminució permanent de les importacions russes després de la destrucció de les canonades Nord Stream.
Avui, els nivells d’emmagatzematge europeus de gas natural estan per sota de la mitjana després d’estar per sobre de la mitjana l’any passat, al voltant del mateix nivell estacional que el 2022. L’emmagatzematge de gas a Europa va millorar en part perquè els seus preus eren extremadament elevats fins al 2023, provocant retallades en la producció de fertilitzants i augment de les importacions de gas natural.
Sospito que hi ha un risc important que les fonts de gas natural a Europa puguin estar amenaçades per la situació cada cop més volàtil al golf Pèrsic. Per una banda, els camps de gas natural es poden orientar directament, mentre que l'Iran ha amenaçat d'aturar el comerç (GNL i el petroli) a través de l'estret de Hormuz. L’Iran comparteix el camp de gas natural més gran, South Pars, amb Qatar, i el seu GNL és una font vital de gas natural a Euràsia.
Israel ja ha tocat el camp de gas, tot i que la producció de Qatari s'ha mantingut constant, mentre que la de l'Iran està parcialment suspesa. Després de les vagues dels Estats Units i dels israelians als llocs nuclears de l'Iran, el parlament de l'Iran va votar per bloquejar l'estret de Hormuz. Aproximadament una cinquena part del gas natural liquat del món i el cru flueix a través de l’estret, cosa que fa que això sigui un risc important per als subministraments euroasiàtics.
La realitat és que no està clar si les amenaces de l’Iran són realistes. Crec que és objectivament cert que Iran ha fet molt més amenaces que les accions durant les darreres setmanes. Això no vol desestimar les accions que l'Iran ha realitzat, només per afirmar que aquestes accions són molt importants en comparació amb les declaracions de l'Iran. Com a tal, els preus del petroli i del gas gairebé no han reaccionat davant l’amenaça de l’Iran de tancar l’estret, suposant que això minvés la seva relació amb l’Índia i la Xina, alhora que no podrien ser factibles ni sostenibles.
Tot i així, no passaria per alt aquesta possibilitat. Per a mi, és potencialment l’única manera en què Iran podria perjudicar significativament l’economia dels Estats Units, sense un atac directe que només fomentaria la participació militar dels Estats Units. Els analistes de Goldman Sachs prediuen que un tancament de Hormuz impulsaria els preus del gas natural de la UE per sobre de 115 dòlars per MWh, o 33 dòlars\/MMBTU, que és al voltant del 250% més alt.
He tingut una perspectiva alcista sobre el productor de petroli dels Estats Units Diamondback (Fang) pel seu potencial com a tanca contra aquest risc específic. Afegeixo els socis de CVR a aquesta cistella de cobertura perquè no està altament correlacionada amb el petroli, però també augmentaria el valor si els subministraments de gas natural d’Euràsia es veuen compromesos, atès que augmentaria la demanda euroasiàtica de fertilitzants dels Estats Units.
Uan infravalorat sense espiga de preus
UAN comparteix moltes similituds amb Fang tot i estar en diferents indústries i generalment no estan correlacionats. Les dues empreses nord -americanes haurien de veure un preu més elevat del producte a causa de la major demanda d’exportació nord -americana derivada d’una escalada en el conflicte de l’Orient Mitjà. A més, com Fang, argumento que Uan està infravalorat avui, fins i tot si no suposem cap canvi en els preus del producte. Un esdeveniment de risc geopolític hauria de beneficiar Uan; Tot i això, les accions haurien de continuar proporcionant valor als inversors a llarg termini, fins i tot si l’entorn global s’estabilitza.
El rendiment de dividends d’Uan és un 10%fort, recolzat per una proporció TTM “P\/E” de 12,5x. Tot i que aquest dividend no està totalment cobert per la renda neta, està cobert per fluxos de caixa, ja que el flux de caixa del preu de la UAN és de només 5,9x. El dividend d’Uan és variable, basat en els seus ingressos, atès que és una associació limitada
El focus operatiu de la companyia continua sent estable i està influenciat principalment per les condicions macro que afecten la indústria dels fertilitzants. El seu últim inversor va trucar a nivells detallats d’utilització d’alta capacitat amb un focus centrat en el nitrat d’amoni d’urea i un segment d’amoníac menor. La seva despesa en capital ha augmentat en els darrers anys, però és essencialment la inversió de capital de manteniment. L’empresa vol continuar la demanda forta i estable d’adobs dels agricultors nord -americans.
Tot i que la propagació de preus de gas natural dels EUA-UE té un impacte significatiu en el comerç mundial de fertilitzants, els Estats Units són un importador net de fertilitzants. La darrera trucada als inversors va assenyalar que les tarifes esteses poden augmentar els preus dels Estats Units, beneficiant els productors locals. Només la potassa és exempta de tarifes. Tanmateix, afronta algun risc indirecte si la producció de granja nord -americana disminueix a causa de les tarifes xineses als Estats Units.
L’empresa està palanquejada amb 426 milions de dòlars en deute net, un nivell raonable donat que el seu EBITDA s’ha estabilitzat a 200 milions de dòlars potencials. També té un excedent de capital de treball de 148 milions de dòlars que ha augmentat bruscament durant els últims cinc anys:
Dades de Ycharts
Fonamentalment, CVR Partners és una empresa relativament avorrida. Les seves operacions no canvien amb freqüència, reflectint l’estabilitat més àmplia de la indústria dels fertilitzants. El mercat de fertilitzants i els socis de CVR no estan veient esforços de creixement excessius, preocupacions de deute o decisions directives qüestionables.
Des del 2020, la majoria de les fluctuacions de preus en el preu de la UAN i els seus dividends han estat atribuïbles a les qüestions de subministrament global. Al meu parer, cada any des del 2020 ha vist almenys un esdeveniment que ha contribuït als xocs de subministrament global a diverses mercaderies. S’han relacionat amb les guerres, la pandèmia, escassetat laboral especialitzada a llarg termini, despesa en inversions de capital baix crònicament, esdeveniments meteorològics i problemes de comerç global i problemes d’enviament.
La tendència general ha estat una confiança europea més gran en les exportacions dels articles energètics nord -americans, acompanyat d’una disminució de la disponibilitat de béns com l’amoníac que requereixen quantitats importants d’energia. Atès que el gas natural s’ha convertit en la font principal d’energia elèctrica a la majoria de les nacions occidentals (disminució de la confiança en el carbó), les reduccions de la producció d’adobs són una manera senzilla de limitar el consum en moments de necessitat sense parades de xarxa elèctrica.
La recent manifestació de la Uan és probablement impulsada en part per especulacions sobre la qüestió de l'Iran. Així, veig que les accions són una cobertura clau de la cartera contra aquest factor de risc potencialment significatiu. Tanmateix, encara que aquest risc disminueixi, veig un valor sostingut en els socis de CVR. El seu perfil de risc operatiu i financer és baix, mentre que ofereix un rendiment de dividends de dos dígits molt alt. A més, a causa de la seva elevada exposició als preus dels fertilitzants, el seu rendiment de les accions no està correlacionat amb el del S&P 500 (el valor quadrat R en el rendiment diari és només del 10%) i el seu risc de recessió és baix. Per a mi, això fa que Uan sigui una gran addició de cartera, independentment de les circumstàncies geopolítiques, però amb un potencial de cobertura potencialment excepcional en cas de continuar l'escalada geopolítica.
Per descomptat, els preus dels fertilitzants poden disminuir o els costos poden augmentar si els Estats Units s’enfronten a problemes energètics no compartits pels seus socis comercials. Amb el pas del temps, una reducció dels problemes de l’oferta global podria disminuir els preus dels fertilitzants suficientment per amenaçar els beneficis de la UAN. L’empresa també pot afrontar les interrupcions no planificades, els problemes d’ús de la capacitat i els reptes dels costos laborals. Els seus riscos no són necessàriament baixos, sinó que generalment no estan relacionats amb els de la majoria de les existències, cosa que significa que hauria de millorar els perfils de retorn del risc de la cartera.
